عن مخاطر الاستثمار فى طرح أسهم شركة جورميه إيجيبت دوت كوم للأغذية (ش.م.م)

تقرير تحليلى ملخص
عن مخاطر الاستثمار
فى طرح أسهم شركة جورميه إيجيبت دوت كوم للأغذية (ش.م.م)

نبذة عن الشركة:
تعد شركة جورميه إيجيبت علامة تجارية رائدة في قطاع التجزئة الغذائية المتخصصة (Premium Food Retail) في مصر. تعتمد الشركة نموذج عمل “الأصول الخفيفة” (Asset-Light)، حيث تدير شبكة فروع ومراكز تعبئة وتغليف مستأجرة، وتستهدف شريحة استهلاكية ذات قوة شرائية مرتفعة من خلال تقديم منتجات غذائية مجهزة وعلامة تجارية مرتبطة بنمط حياة رفيع (Lifestyle Brand).
منهجية التحليل:
مع كامل التقدير للجهد المبذول من قبل المستشار المالي المستقل (IFA) وجهات القيد و المراجعة فى نشرة طرح أسهم شركة جورميه إيجيبت دوت كوم للأغذية (ش.م.م) المنشورة بجريدة البورصة اليوم السبت 24/ 01/2026 نود استعراض وجهة النظر الفنية حول “هيكل المخاطر” المحيط بالتقييم المعلن (7.74 جنيه للسهم)، وذلك لتعزيز مبدأ الشفافية للمستثمر المحترف واعتمدنا في هذا التقرير على منهج “التحليل النقدي للفروض” (Critical Assumptions Review)، وتضمنت الأدوات التالية:
نموذج التدفقات النقدية المخصومة (DCF): بإعادة بناء النموذج باستخدام معدلات خصم واقعية.
نموذج الأرباح المتبقية (Residual Income): لقياس الربح الاقتصادي الفعلي فوق تكلفة رأس المال.
المقارنة السوقية (Benchmarking): مقارنة الصفقة بقطاع التصنيع الغذائي (مثل أطياب وعوف).
أ- معدل الخصم:
استخدم النموذج المعدل معدل خصم 29.75% (مكون من: عائد خالي من المخاطر قبل خصم الضرائب 22% + علاوة مخاطر السوق المصرى 13.94% * بيتا 0.8 + مخاطر إضافية 1%). هذا المعدل يعكس تكلفة التمويل الحقيقية في مصر، بينما معدل النشرة المنخفض أدى لتضخم “صوري” في القيمة الحالية. ( لم يتم استخدام الوزن المرجح لضعف اعتماد الشركة على القروض طويلة الاجل)
ب- القيمة المتبقية (Terminal Value):
تمثل القيمة المتبقية في تقييم النشرة حوالي 80% من إجمالي القيمة. وهذا يعني أن المستثمر يدفع اليوم ثمناً لنمو افتراضي للأبد، وهو افتراض عالي المخاطر في ظل غياب أصول مملوكة تحمي هذه القيمة في حالات الركود.
ج- الرافعة التشغيلية ومخاطر الإيجارات:
تعتمد الشركة نموذج “الأصول المستأجرة” (Operating Leases) لكافة فروعها لذا نرى أن هذا النموذج، وإن كان يمنح مرونة في التوسع، إلا أنه يرفع من مستوى “الرافعة التشغيلية” (Operating Leverage). في ظل العقود الإيجارية المتزايدة، يصبح الحفاظ على الهوامش الربحية تحدياً مستمراً، خاصة وأن هذه الإيجارات تمثل التزامات ثابتة لا تقابلها أصول مملوكة يمكن تسييلها في حالات الضرورة نعتقد ان الافتراضات المستخدمة فى الدراسة اعتبرت الإيجارات “مصروفاً” فقط، لكن في علم التقييم الحديث، الفروع المستأجرة هي “ديون مستترة”. لو قمنا برسملة (Capitalization) مع الاخذ فى الاعتبار عقود الإيجار الطويلة لهذه الفروع وإضافتها للمديونية، ستنخفض قيمة حقوق الملكية (Equity Value) بشكل حاد، ولن نرى رقم الـ 7.74 جنيه هذا أبداً وعلى عكس الشركات الصناعية مثل أطياب وعوف(صفقات تمت بالسوق فى قطاع الاغذية ) التي تمتلك أصولها، تعتمد جورميه على إيجارات تشغيلية.
د- سنة الأساس: لماذا تم ادراج اكتوبر 2025 ؟
تلاحظ الحرص على إدراج نتائج شهر أكتوبر 2025 لرفع صافي الربح خلال شهر واحد اكثر من 30 مليون جنية هذا “التجميل” أدى لتضخم نقطة الانطلاق في التوقعات المستقبلية بنسبة غير نمطية، مما خلق “تأثير المتوالية” في رفع القيمة النهائية.
ه – هامش الأمان (Margin of Safety )
هو الفارق بين القيمة الحقيقية (Intrinsic Value) (القيمة المحسوبة على افتراضات منطقية ) وبين سعر الشراء (Market Price) القيمة العادلة .
يقول “بنيامين جراهام” (أستاذ وارن بافيت): “إذا كنت ستبني جسراً يتحمل 10 طن، فقم ببناؤه ليتحمل 15 طناً لضمان الأمان”. اما في الأسهم: إذا كانت قيمة السهم العادلة 10 جنيه، فإني لا أشتريه بـ 10 جنيه، بل أبحث عن شرائه بـ 7 جنيه. الـ 3 جنيهات هذه هي هامش الأمان وو فقاً لمبادئ الاستثمار الآمن يتطلب شراء السهم بخصم من قيمته العادلة.
القيمة وفقا لتقديرات منطقية : 5.20 جنيه تقريبا
الاستنتاج: الشراء بسعر 7.74 جنيه لا يوفر أي هامش أمان، بل يضع المستثمر في منطقة “الخسارة الرأسمالية المحتملة”.
التقييم بنموذج الأرباح المتبقية
نعتقد أن استخدام نموذج الأرباح المتبقية يعطي صورة أكثر تحفظاً وواقعية لشركة جورميه لان هذا النموذج لا يعترف بالقيمة إلا إذا حققت الشركة أرباحاً تتجاوز “تكلفة الفرصة البديلة” لرأس المال (Cost of Equity).
في ظل ارتفاع أسعار الفائدة في السوق المصري نجد أن جزءاً كبيراً من أرباح جورميه المحققة يتم “امتصاصه” بواسطة تكلفة رأس المال. وبناءً عليه، فإن القيمة الناتجة عن هذا النموذج غالباً ما ستكون أقل من القيمة الناتجة عن نموذج DCF، مما يشير إلى أن السعر المستهدف (7.74 جنيه) يتضمن علاوة مخاطر (Risk Premium) منخفضة لا تتناسب مع تقلبات السوق
من الواضح أن علاوة مخاطر السوق (Market Risk Premium) المستخدمة تتبنى سيناريو “تفاؤلي” فيما يخص استقرار أسعار الفائدة وتوفر السيولة. وبإجراء “اختبار ضغط” (Stress Test) برفع معدل الخصم بنسبة 2% فقط ليعكس مخاطر تقلبات قطاع التجزئة الفاخرة، نجد أن القيمة العادلة قد تواجه ضغوطاً تصحيحية ملحوظة.
أن نموذج DCF (بافتراضاته المتفائلة) وإغفال نماذج القيمة مثل مضاعفات الصفقات الشبيهة التى تمت فى المنطقة أو الأرباح المتبقية قد أدى لإنتاج قيمة عادلة تعبر عن ‘أقصى طموحات البائع’ وليس ‘نقطة التوازن للمشتري لذا ننصح بإعادة تقييم السهم مع خصم (Discount) إضافي لمخاطر عقود الإيجار.”
نؤكد أن شركة جورميه علامة تجارية رائدة ولديها كفاءة إدارية مشهود لها. ومع ذلك، فإن السعر المقترح (7.74 جنيه) يمتص كافة التوقعات الإيجابية المستقبلية مقدماً، مما يقلص من “هامش الأمان” (Margin of Safety)
إن القيمة العادلة المقدرة بـ 7.74 جنيه للسهم هي قيمة ‘سعرية’ متفائلة جدا، وليست قيمة ‘استثمارية’ تعبر عن أساسيات الشركة. الشركة تبيع للمستثمرين ‘كفاءة الإدارة’ و’بريق العلامة التجارية’، لكنها تطلب منهم دفع ثمن ذلك مقدماً عن أرباح لم تتحقق بعد لخمس سنوات قادمة، في ظل هيكل أصول هش يعتمد كلياً على الغير (الإيجارات)
الامر اشبه الى انك لا تشتري أسهماً في شركة أغذية، أنت تشتري ‘عقد إيجار طويل الأمد ببراند فاخر’. السعر الحالي (7.74 جنيه) يفترض أن الاقتصاد لن يمر بأي كبوة، وأن التضخم لن يلتهم القوة الشرائية لزبائن جورميه ، وأن الفائدة ستنخفض غداً. إذا كنت تبحث عن ‘هامش أمان’، فهذا السهم لا يوفره حالياً.”
نرى أن السهم يصبح مغرياً استثمارياً فقط إذا اقترب السعر من منطقة الـ 5.8 – 5.20 جنيه، ليعكس المخاطر الحقيقية المرتبطة بتكلفة رأس المال وهيكل الأصول المستأجرة.